美联储缩表的前世今生 : 经理人分享

2008全球堆积危险出疹后,美联储降息与乳房轮宽松办法,美联储财务乐音表的急剧扩张,从危险前的万亿雄鹿到现时的数万亿雄鹿。美国财务乐音回复根本售得,适宜轻松将推高资产吐白沫,在这点上,服务台的逐步压缩制紧缩可认为FUTU保存挡住通路。,它还可以起兴奋功能将存入银行信用。,从超额本钱转为质地财务乐音。

美联储将鄙人个月正式启动缩小期。,缩小期将持续3-5年。,压缩制紧缩钱币鉴定人在于钱币策略的选择。。假设美联储回归到前任的的从一边至另一边百货铺子用双手触摸、举起或握住调控办法,何苦拘押那么多的存款具有或认为。,估价将增大数万亿雄鹿。。假设禁猎地现行利钱率门厅工作机构,缩小表的鉴定人将受到限度局限。,缩小的表能够只持续大概3年摆布。。

美联储的缩小将对全球财务乐音产生很的流出量效应。:举起美国中长久的利钱率,对美国使就职和财务乐音增长不顺,增大事务债担子,但这有助于认为出席者弧线平和的。,使衰弱堆积机构得益压力,它可以生产率更强的和肥沃的美联储的钱币策略用双手触摸、举起或握住。;全球流质和资产价钱将对照压力,中国1971的跨境本钱奔跑和人民币汇率将对照挑动。

作者:王宇新、陆肖明

王宇新为中国1971将存入银行堆积探索工作实验室探索员,陆肖明为中国1971将存入银行纽约详述某人的兴味地位较高的财务乐音学家

2017年9月20日,美联储传唤利钱率大会并发生言之有理。。作为全球中央将存入银行的移动式搜索零碎,美联储的一举一动都对全球堆积百货铺子产生要紧印象。。为什么美联储得减缩可容纳若干座位?压缩制紧缩服务台的办法、鉴定人和借出费率会怎样?对全球和中国1971财务乐音浸溢印象有多大?本文书房对此停止行过。

一、美联储缩小表产生的安排及流言蜚语

(1)美联储财务乐音表的扩张

在全球堆积危险和2008的衰退继后,为起兴奋功能财务乐音,美联储使衰弱联邦基金利钱率致力于区间的上限。策略利钱率跌至0上限,这预示器缺乏。为了的比较级缓和宽松的钱币策略,美联储选择了前瞻性向导和大鉴定人资产紧握。,同样的人的数字化宽松(QE)理由。数字化宽松原因美联储财务乐音表大幅扩张。从2008岁暮年终到2014年10月,美联储抬出去乳房轮数字化宽松策略,紧握内阁纽带和内阁机构拍胸脯拍胸脯可转让证券。美联储于2014年10月完毕资产紧握,但基于成熟,其资产仍将持续使就职。,持续认为资产鉴定人。

就恶劣的关于,体现方式2017年9月,美联储的总资产在万亿雄鹿优于占领。,5次飞翔(图1);总资产占GDP面积从6%占领到24%。

从资产构造,可转让证券对立占主导地位。美联储(政府借款)拘押的可转让证券、MBS和联邦机构纽带)总鉴定人为万亿雄鹿,占资产总额的95%摆布。到达,政府借款鉴定人达万亿雄鹿。,占60%摆布;MBS是万亿雄鹿,占40%摆布。这教派是联邦乳房轮数字化宽松的积聚资产。,它同样未来的缩小表的次要瞄准。。

术语散布,关怀中长久的纽带。到达,中长久的政府借款数万亿雄鹿。,占资产总额的50%摆布;MBS近乎先前超越10年了。,占资产总额的40%摆布。

论把持的比,到2016岁暮年终,美联储拘押的MBS约占使结合成为整体的百货铺子鉴定人万亿雄鹿的20%;政府借款拘押比对立较低,拘押相当于使结合成为整体的政府借款百货铺子鉴定人的鉴定人。

(二)美联储增大财务乐音表的流言蜚语

原始的,美国财务乐音回复根本售得,适宜轻松将推高资产吐白沫。美利坚联邦铺子委员经过数字化宽松详述资产的致力于是,增大堆积体系的流质,经过资产结成再均衡效应相当王后或另独一大于卒的子使就职者风险偏爱的事物,放对高风险资产的使就职,助长财务乐音回复增长。美国财务乐音回复根本售得,美联储开端从超宽松钱币策略回复主力队员钱币策略。,持续应对危险和衰退的致力于。、超越历史程度的资产不再有理。。值当警觉的是,美国股市引领财务乐音增长,三大靶子均超越危险前程度,使就职者风险偏爱的事物已回复,高进项追逐原因堆积风险占领。

次要的,钱币策略葡萄汁警再衰退而保存。。钱币策略等同于销路与财务乐音学时相婚配,财务乐音与货币使贬值,钱币策略销路整齐为财务乐音衰退留出挡住通路,举起钱币策略岩层不顺于应对西南钱币策略。美国的财务乐音扩张学时极超越历史L。,美联储销路将利钱率相当王后或另独一大于卒的子到远离零上限,同时,还葡萄汁认为财务乐音表远离T。,为未来的的扩张性钱币策略做预备。

第三,祝福起兴奋功能将存入银行信用的增长。QE策略下将存入银行流质肥沃的,但信用并未大幅增大。,从2008年终起只增大了一倍。,近来的增长急剧减少。。流质更被现钞阻住、超额铺子金、美国总统的职权借款及另独一资产(图3)。美联储缩小对将存入银行CR有两个原级形容词和负面印象,从不顺的角度,美联储减持纽带后,美国际阁针对理财以应验本息。,将持续放政府借款发行力度,借新换新保管内阁运转。这一阶段,尾随政府借款不再反对的占领,商业将存入银行可增大政府借款拘押鉴定人,这将在必然程度上挤压信用资源。。但致力于在于政府借款价钱相当下学时,商业将存入银行拘押过多的政府借款,对照估值破财,印象财务担当执行人,大约,估价无力的使结合成为整体衔接。。从独一好的角度,压缩制紧缩表格后使衰弱百货铺子流质,百货铺子利钱率与风险相当王后或另独一大于卒的子,这将起兴奋功能商业将存入银行从无风险的E中转变资产。,赚更多的得益。致力于在于美联储缩表的独一要紧企图,这是把钱带进质地财务乐音的希望的事。,而不是在堆积体系中套利,大约,估价鉴定人压缩制紧缩无力的削弱商业将存入银行的得益率。。

四,克制不要进项弧线持续吝啬的。特朗普总统下台后,美联储已将利钱率举起了非常。,在2018岁暮年终优于估价还将加息四次,缩小的清单也开端产生。。依然,纽带百货铺子出现出使结合成为整体相反的浮现(图4)。。六月的15天15联邦铺子利钱率发生的拨准的快慢,美国10年期政府借款不再反对常客,七天后,特朗普的中选,美国10年期政府借款不再反对神速占领至最低消费程度。。不外,LIBOR雄鹿短期利钱率和1个月政府借款不再反对均为RI,利钱率弧线逐步公寓化。。假设美联储持续加息,这能够原因更慢的不再反对弧线。。致力于在于缩小表在举起长裤在实地工作的更无效。,同时增大表,出席者弧线可以被浸泡。,说明堆积机构的得益压力。这一做代理商对美联储来说能够是独一要紧的思索做代理商。。

第五,使衰弱美联储资产的风险。体现方式眼前,美联储的纽带资产为中央将存入银行理由了丰盛的得益。。但因美联储薪水的具有或认为利钱率,并尾随利钱率的举起而增大,增长能够超越资产进项,美联储对照利钱率风险。这能够是美联储的思惟种类。,不思索复原的养护下编制缩小清单的流言蜚语。

直觉,为特朗普新政的开展生利良好的外界。。特朗普新政的并有是松柏堆积、紧钱币、宽松控制,丰盛的的政府财政起兴奋功能办法能够原因货币使贬值鼓舞。,销路接受利钱率和流质;宽松的接管销路在对立较低的零碎性风险E中抬出去。,销路把持资产价钱的快速增长。大约,从新政的主力队员抬出去看,销路美联储率先减缩财务乐音表。

二、美联储减缩表格的办法

(1)压缩制紧缩表的办法

美联储发生正式启动财务乐音表标准化。,它将居住六月的减排基音和以图表画出。,即采用对立温柔的的渐进式天生的缩表办法。联邦铺子局缩小表进路表的计算:2017的四个一组之物时节将增大300亿雄鹿。,2018将增大4200亿雄鹿。,继后,每年斜线6000亿雄鹿。。

(二)缩小表的次元和结合臆测

最不决定、最具争议的在实地工作的是美联储以图表画出禁猎地的资产总额。。这是借出费率表中最转折点的做代理商。,因它直觉的限度局限了缩小表的鉴定人。、振幅与办法。美联储资产的有理程度在于多种做代理商。,也受百货铺子做代理商的印象。总而言之,危险前不克不及够压缩制紧缩鉴定人。;眼前看,每侧感情认为对立较大的鉴定人。。次要依据列举如下:

1、从美联储资产到GDP的比。鉴定人资产有理性的不动摇的是对立总额。,对立比。哈佛大学教授Ferguson对12家繁荣的财务乐音体央行财务乐音表鉴定人探索被发现的事物:这些央行资产占GDP面积通常在10%-20%私下,而美联储在历史中产生过的缩表对立鉴定人普通是回落并动摇在6%摆布。眼前,美联储资产占GDP的比约为25%。,比大衰弱和次要的次领域大战高出22%。。大约,估价这一斜线以图表画出的致力于是增大。。至多数万亿雄鹿的资产得经过大约计算来增大。,包含杂多的的万亿雄鹿的MBS和近1兆雄鹿的罗马皇帝王室财库BO。

2、从美联储债鉴定人。美联储的负债次假设可社交活动票据(次假设钱币)。、存款次要指美联储的将存入银行铺子和反向回购A。,票据变更的对立决定,大约,决定均鉴定人表的次要不决定变量。。危险前,美联储财务乐音表9000亿雄鹿,次要倾向是钱币。眼前通货已从危险前8000亿雄鹿升至约万亿雄鹿;基于美联储的利钱率上调,危险后将存入银行具有或认为大幅占领。,从2007年不可100亿雄鹿波涛至眼前的万亿雄鹿(图5)。这两个文章不克不及在危险先于增大。,就量纲关于,这在于以下做代理商:

1)钱币。未来的10年,名GDP将占领。、低利钱率与全球雄鹿销路占领,在接下来的十年里,钱币鉴定人能够会占领到万亿雄鹿以上所述。。

2) 将存入银行铺子金。停飞美联储在六月的基音和以图表画出,将存入银行具有或认为的致力于鉴定人在于两个做代理商。:

最初的,将存入银行对外币铺子的未来的销路。美联储仍不决定销路。。上面的辨析可以做:当美联储压缩制紧缩表格时,将存入银行流质使衰弱,外币铺子将相当的增大。。但当美联储持续薪水具有或认为利钱时,将存入银行铺子不太能够大幅增大。况且,将存入银行外币铺子也受到接管策略的印象。,假设将存入银行葡萄汁认为必然比的流质。

其二,美联储未来的钱币策略的抬出去。美联储的基音是:联邦基金利钱率致力于依然是根本器。,但需要的时,资产紧握器也将回复。

利钱率策略抬出去机制探索。危险事先,外币铺子大幅增大,联邦基金百货铺子下垂度,美联储的利钱率策略担当执行人机制也从O,具有或认为利钱率相当联邦基金利钱率Ra的上。。假设美联储企图重返从一边至另一边百货铺子花样,缩小表售得后,超额具有或认为销路大幅增大。;假设美联储持续涂目前的机制,再论按期利钱率门厅模仿,有需要的认为十足的超额具有或认为和资产鉴定人。。纽约联邦铺子将存入出纳员杜德里于四月体现。,也祝福将存入银行零碎认为必然程度的EX。,比如,数万亿雄鹿到1兆雄鹿。。美联储前主席伯南克估价,假设美联储持续涂目前的机制,具有或认为均衡将超越1兆雄鹿。。这两种模仿都被验证是有理和无效的。,但耶伦如同更感情前者(即从一边至另一边百货铺子用双手触摸、举起或握住)。。

从资产紧握器。美联储以图表画出在需要的时持续涂资产紧握。,销路认为相当大的铺子。停飞大约判别,美联储销路认为比危险前上级的的程度。、至多1兆雄鹿的具有或认为,这预示美联储的鉴定人约为万亿雄鹿。,增大数万亿雄鹿资产的销路。

3、从美联储角度看认为堆积动摇。禁猎地对立较大的财务乐音表有助于禁猎地堆积动摇。

最初的,应对危险的业务,美联储禁猎地十足的资产来禁猎地动摇。。财务乐音表能够作为钱币策略更频繁地涂。,美联储销路禁猎地必然总额的资产。

其二,除非财务乐音表的鉴定人要不是,持续的时间执行也相当联邦铺子的要紧器。。美联储在应对危险业务中尝试经过对杂多的最后期限资产的办事处来直觉的参与中长久的利钱率,相应地获得整齐出席者弧线形式的致力于,售得的影响。即若利钱率主力队员化,美联储也可以涂资产发表作为价格稳定的策略器。,这就请求美联储认为对立较大的壮年期。。

并有以上所述三个视角,假设美联储回归到前任的的从一边至另一边百货铺子用双手触摸、举起或握住调控办法,何苦拘押那么多的存款具有或认为。,估价将增大数万亿雄鹿。,缩小表将持续到2021摆布。。假设禁猎地现行利钱率门厅工作机构,持续涂超额具有或认为率和常客利钱率,美联储估价将禁猎地该注意的的具有或认为。,缩小表的鉴定人将受到限度局限。,缩小的表能够只持续大概3年摆布。。

(三)缩小表与增大兴味鼠私下的相互功能

利钱率增长与缩小表的相干,这两项是紧缩钱币策略的一教派。,具有废除性;但因两者都的实践功用差额,又具有粮食性。停飞美国堪萨斯州联储的探索,减缩6750亿雄鹿相当于将联邦基金利钱率上调25个基点,具有废除功能。但从印象的角度,较高的利钱率在把持货币使贬值在实地工作的用更大的功能。,缩小表在增大流质在实地工作的起着更大的功能。。美联储将在业务中测量这两个做代理商。。从时势动身,货币使贬值滞后于教派资产价钱下跌,这能够是美联储正思索早饭表的流言蜚语。。在担当执行人以图表画出的开端阶段,美联储能够哄加息;于是利钱率会占领,表会增大。。

三、美联储缩小表的流出量效应

美联储是世上最大的中央将存入银行,下垂度的表格将出现时美国。、全球和中国1971的财务乐音和堆积岩层理由了GR。详细看:

(1)联合国的印象是利于的,也有不顺的。

原始的,中长久的利钱率将被上调。,常客资产使就职对财务乐音增长的印象。停飞美联储财务乐音学家的估价:基于QE的抬出去,美国10年期政府借款利钱率降落100,这也预示它的保险费是100个基点。。缩小表开展和持续的时间延长,保险费和长久的利钱率将上升。。到2017岁暮年终,保险费能够占领到85个基点。;到2023年原始的一刻钟当缩表根本售得之际,保险费估价仅为24个基点(伯林) Bonis,2017)。这将限度局限事务的使就职薪水。,制约财务乐音增长挡住通路。

次要的,将对堆积动摇指派使陷于危险。一在实地工作的,长久的利钱率的举起将增大债担子。。停飞国际钱币基金组织的估价,一共必须近4万亿雄鹿资产(约占美国公司总资产22%)的美国公司,借出本钱急剧占领。、流质安排下,财务乐音表将适宜软弱。到达22%公司付息生产率相当2008年堆积危险以后最弱程度,10%家公司能够无法以得益相交利钱薪水。。另一在实地工作的,高利钱率能够会原因纽带百货铺子动乱。。2013年任美联储主席伯南克要不是举起能够鄙人半载使衰弱资产紧握,理由百货铺子动乱,10年期美国总统的职权借款不再反对占领100个基点。这仅有的独一温和的的数字化宽松步履。,反向用双手触摸、举起或握住是QE的反向用双手触摸、举起或握住。,假设输出物一步太快、与百货铺子沟通不畅,这很能够再次原因百货铺子动乱。。依然,致力于在于美联储先前使结合成为整体释放令了表传达T。,并让步了独一较长的整齐学时。,有不舒服的制的的百货铺子印象估价将是有不舒服的制的的。

第三,它有助于美联储生产率更强的和肥沃的钱币策略。。自危险以后,美联储采用数字化宽松策略和利钱率策略停止买卖。,运用利钱率策略整齐短期利钱率,同时,利钱率和不再反对弧线也会受到印象。,收集了肥沃的的发现和格言。基于天生的利钱率长久的不景气的,美联储能够会持续涂利钱率器。,更多涂财务乐音表作为策略器,财务乐音表收缩或缩小的学时性用双手触摸、举起或握住。。这种复原课程可以作为费德的财务乐音表用双手触摸、举起或握住。,使成为独一使结合成为整体的、可反复花样。

(二)全球流质和资产价钱压力

原始的,缩小表将使全球流质烦乱。美国资产收益率长久的认为低位,经过跨境借出使雄鹿流质过剩、直觉的使就职、国际纽带紧握流程方向另独一新生财务乐音体。。新生财务乐音体国民认为单一的汇率,涂本国货币补进雄鹿对冲本钱流入,原因国际流质与雄鹿同时性。另外的,当美联储翻开表格的课程,Overlay Trump减薪办法,美国雄鹿的全球流质将庞大地增大,新生财务乐音体也将发表雄鹿以回复流质。,世总的有广泛地的堆积烦乱情况。。

次要的,全球流质紧缩将印象杂多的的资产价钱。。基于美国财务乐音和美国元在国际通信量做成某事要紧性,美联储钱币策略的一举一动都将对国际钱币策略产生宏大印象。。美国钱币策略的走向与财务乐音走势紧密相干,鼓舞主力队员化使知晓美国财务乐音正开展,大约,雄鹿流质降落与紧握力增大,将倒退雄鹿倡导者,强势雄鹿将牵连另独一国民的汇率和汇率。。其次,美联储假设消除或不抵抗的地增大债鉴定人,美国纽带百货铺子的长久的利钱率会上级的,经过影响数国的本钱奔跑和B将印象全球纽带百货铺子,涂柏油的国际本钱,在另独一国民,纽带不再反对和常客进项百货铺子收益率将居高不下。。

不外,缩小表对全球股票的印象估价将是WEA。、外币百货铺子与商品百货铺子。缩表全盛时期能够会因恐慌萎靡不振卑鄙小人遭遇必然侵犯人身,但尾随服务台缩小的课程持续,印象将削弱。,外部也会有区别。。从数字化宽松策略看美联储的股票百货铺子体现,摩根士坦利本钱百货铺子繁荣的百货铺子下跌12%,摩根士坦利本钱国际新生百货铺子下跌了3%,美国三倡导者吝啬的占领9%,印度(36%)、中国1971(5%)和现俄罗斯(5%)也有精致的的报偿。,但香港恒生热缩爬距增长器(-3%)和巴西(-3%)股市体现较差。

第三,增大美国雄鹿融资本钱,增大事务债担子。美联储紧缩餐桌后,美国钱币流质缩小,将再均衡效应与过早地考虑一件事效应相并有,意外事件端,不再反对弧线将更唐突的。,这将增大国际百货铺子雄鹿融资本钱。。举起,新生财务乐音体的外国借款次要以美国元为根底。,危险后,事务财务乐音表的扩张,债担子从2004年的4万亿雄鹿增至2014年的18万亿雄鹿。假设美联储开端缩小服务台,叠加与利钱率,这将给新生财务乐音体的债还债理由挑动。。

(三)对中国1971的负面印象

原始的,跨境本钱将持续流出量,国际流质相当压力在下面。无论是总额的增大或者价钱的下跌,美联储的无论哪个乐章特权市理由国际堆积百货铺子的弹回。。加息前,国际百货铺子主体放了套利的有效地涂,美国直觉的使就职猛增,事务提早还债雄鹿借出、举起出口提出比等理由整齐。自2014下半载起,中国1971有三年的本钱净流出量,外币铺子均衡也从4兆雄鹿降落到3雄鹿。,外币导致均衡也大幅降落。,给国际流质理由压力。往年以后,尾随特朗普买卖百货铺子的低迷和人民币汇率的强势。,对中国1971的跨境资产奔跑乐音受胎平淡无奇的生产率更强的。依然,美联储octanol 辛醇正式开端减缩可容纳若干座位,十二月利钱率的举起也无望重行升温。,特朗普通信量能够会回转,在中国1971的跨境本钱流出量必然的压力。

次要的,人民币汇率短期汇率风险探索。2017年终,人民币阅历了短促的使贬值阶段。,中央将存入银行严密的的外币控制办法、雄鹿分期回调、近海的人民币流质紧缩和原始的一刻钟国际财务乐音通知,人民币汇率大幅上扬,体现方式9月20日,人民币一经要求汇率,年终赏识,百货铺子使贬值过早地考虑一件事庞大地寄钱。

依然,自8月底以后,在人民币的乳房标价,它少许出现时11的潮中。,央行担忧人民币汇率将持续下跌,9月8日经过约远期购汇需交纳的20%外币风险具有或认为和境外存款境内沉淀具有或认为的穿透式执行,人民币鉴赏过早地考虑一件事已松动。致力于在于人民币汇率自那么以后大幅增大。,它收集了丰盛的的外币销路。,事先,美联储过度希望的事的鹰派议论和变态化。,雄鹿倡导者无望提振。人民币汇率在非常受美国雄鹿汇率的印象。,美国雄鹿拒付和央行缓和控制过早地考虑一件事会理由大约的终结。。9月21日,美联储正式颁布发表缩水日,人民币汇率乳房价下跌184个基点,一经要求汇率也持续高于乳房汇率。,这使知晓外币百货铺子的供应和销路的力气。,但过早地考虑一件事影响有不舒服的制的。,人民币汇率长久的认为区间动摇性。

第三,禁猎地中性钱币策略的争论更大。停飞央行一一刻钟钱币策略流言蜚语,未来的钱币策略将认为动摇和中立。,它的致力于是把持信用和调准流质活栓。,执行侵吞的套期保值,执行严密的的堆积接管。自然,这一致力于的实现预期的结果销路中国1971央行认为,视觉事件相机选择。依然,一旦美联储翻开服务台,中国1971央行能够会不抵抗的缩小它的值班(如外币,克制不要中美扩张的卑鄙小人,使衰弱本钱外流压力与人民币使贬值。致力于在于举起的堆积去杠杆化课程,在百货铺子利钱率尾随走高安排下未来的央行涂从一边至另一边百货铺子用双手触摸、举起或握住给予援助或安慰的人或事百货铺子流质的做法能够将不舒服的,百货铺子动摇将增大。

四,国际纽带百货铺子将对照整齐。影响数国的本钱奔跑频繁,全球纽带百货铺子身高迅速的,增大美国纽带不再反对也将举起出席者的中国1971纽带损坏,主要地长久的纽带价钱将大幅下跌。,中国1971的纽带百货铺子将对照整齐,使就职者将对照估值破财。依然,致力于在于中国1971依然有更严密的的本钱奔跑控制。,中国1971央行也有必然的钱币策略自主权,大约,对中国1971纽带百货铺子的印象估价将决不。

第五,中国1971的外币铺子对照估值失败,赚得生产率削弱。美国政府国库通知显示,体现方式2017年3月,中国1971拘押数万亿雄鹿的美国总统的职权借款,紧接日本,相当美国次要的大债权国,美国总债百货铺子鉴定人约为7%,对中国1971的外币铺子均衡导致。美联储拘押美国总统的职权借款的中国1971新手倍。,大约,美联储假设使衰弱美政府借款使就职鉴定人,美国总统的职权借款价钱将大幅下跌,对中国1971的外币铺子使就职理由的估值破财。况且,美联储是世上最大的美政府借款拘押者,假设增大美政府借款拘押量,这也会对美国的国际销路和流质产生印象。,使衰弱我国外币铺子生产率。

让美联储缩小桌面,咱们得配药受理他们的风险。,但它不销路神经过敏,风声鹤唳。美联储的缩小将在必然程度上印象国际流质。,对堆积动摇的印象,但致力于在于咱们中央将存入银行的钱币策略更纯熟。,更为肥沃的的钱币策略器,更精确的百货铺子浮现和风险判别,央行应能精致的地应对挑动。同时,致力于在于美联储缩小的清单对立制度和PRED,将给百货铺子十足的整齐和弹回时间,大约,这将的比较级增大缩小表对全球财务乐音的印象。。但遗漏的是,缩小表具有较强的流出量效应。,仍然缺乏夸张它的印象,紧密关怀它能够理由的印象。

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